Rahastojen rahasto (Fund of Funds, FoF) ilmoittaa tavoitetuotokseen (Internal Rate of Return, IRR) 13 prosenttia, mutta varainkeruuvaiheessa tehdyt ensimmäiset sijoitukset ovat tuottaneet yli 30 prosenttia. Tilanne ei ole keksitty vaan yllättävän yleinen PE-sijoittamisessa. Jokin tässä kuviossa ei täsmää. Sen ymmärtävät kaikki sijoittamiseen perehtyneet. Toisaalta tämän outouden syyn löytäminen ei ole vaivatonta, sillä rahastot ovat haluttomia jakamaan tarkempaa tietoa sijoituksistaan ja niiden tuotoista.
Meille on ollut selvää, että tuottojen on tultava LP-led secondary-sijoituksista. Eli käytännössä FoF ostaa rahasto-osuuden sijoittajalta (Limited Partner, LP) ”vanhasta” PE-rahastosta. Tällaisia rahasto-osuuksia on perinteisesti pystynyt hankkimaan alennuksella suhteessa rahaston itsensä ilmoittamaan arvoon (Net Asset Value, NAV). Tämä ei kuitenkaan selitä sitä, miksi FoF:ien tuotot ovat varainkeruuvaiheessa moninkertaisia suhteessa heidän omiin lopullisiin tuottotavoitteisiinsa.
Kirjauskäytännöt selittävät valtavat tuotot
The Wall Street Journalin artikkeli ‘Funds Are Booking One-Day Windfalls Buying Private-Equity Stakes’ antaa merkittävästi lisätietoa yllä esitettyyn epäsuhtaan. Artikkelissa tuodaan esiin FoF:ien kirjauskäytännöt secondary-markkinoilta hankittujen rahasto-osuuksien arvojen suhteen. Ensin rahasto-osuudet ostetaan hankintahinnalla, joka on merkittävällä alennuksella suhteessa NAV:iin. Seuraavana päivänä sijoitus kirjataan täyteen NAV:iinsa. Näin saavutetaan valtavat tekniset tuotot päivässä. Sitä suurempi tuotto mitä heikompilaatuinen ostettu rahasto on.
WSJ:n artikkelissa on tiedot 12 sijoituksesta kahdelta eri toimijalta StepStonelta ja Hamilton Lanelta. StepStone on toimijoista suurempi ja arvostetumpi globaalisti. Valitsimme tarkasteluun kuitenkin Hamilton Lanen, koska se on Suomessa tunnetumpi. Kävimme läpi artikkelissa mainituista kuudesta Hamilton Lanen sijoituksesta ne, joiden päivätuotot ylittivät 100 prosenttia. Nämä sijoitukset löytyvät alla olevasta taulukosta.
| Sijoitus | Rahaston ostaja | Hankintahinta | NAV | Muutos |
|---|---|---|---|---|
| CDH Fund IV | Hamilton Lane | $34 780 | $396 818 | 1041 % |
| Advent LAPEF V | Hamilton Lane | $41 002 | $348 432 | 750 % |
| TPG Asia V | Hamilton Lane | $31 767 | $262 580 | 727 % |
| KKR China Growth | Hamilton Lane | $156 648 | $441 966 | 182 % |
Mitättömän kokoisia sijoituksia yliajalla oleviin rahastoihin
Ensimmäinen huomio on sijoitusten todella vaatimaton koko. Hamilton Lane hallinnoi 124 miljardin dollarin varallisuutta ja heidän rahastonsa ovat yleensä miljardien kokoisia. Silti he käyttävät resurssejaan muutamien kymmenientuhansien dollarien sijoituksien tekemiseen, joiden merkitys koko portfolion näkökulmasta jää väistämättä pieneksi.
Toiseksi huomio kiinnittyi rahastojen laatuun. Tarkastelimme rahastojen tietoja Preqininistä ja alle on koottu merkittävimmät havaintomme.
| Sijoitus | Vintage | Sijoittuminen vertailujoukossa | Net IRR |
|---|---|---|---|
| CDH Fund IV* | 2010 | 6 / 9 | 7,1 % |
| Advent LAPEF V* | 2011 | 7 / 8 | 4,1 % |
| TPG Asia V** | 2007 | 10 / 13 | 6,0 % |
| KKR China Growth** | 2010 | 9 / 10 | 0,1 % |
Tarkastellut rahastot ovat jo yliajalla ja tuottaneet huonosti sekä absoluuttisesti että suhteessa verrokkiryhmäänsä. Huonolaatuisten rahastojen häntien ostaminen isolla alennuksella voi toki olla tuottoisa sijoitusstrategia ja markkinoilla on pelkästään tähän erikoistuneita toimijoita.
Varainkeruuvaiheen tuottoluvut voivat olla harhaanjohtavia
Toisaalta WSJ:n artikkelissa esitetyt käytänteet rahastojen arvojen kirjaamisesta ensin ostohintaan ja seuraavana päivänä täyteen NAV:iin mahdollistavat myös IRR-lukujen nostamisen teknisesti todella korkeiksi rahaston varainkeruuvaiheessa. Tällöin rahaston kokoon nähden mitättömän kokoisten sijoitusten huimat päivätuotot nostavat IRR-lukuja merkittävästi. Oletettavasti keinotekoisesti saavutetut korkeat IRR-luvut toimivat erittäin hyvin markkinoinnissa, kun rahastot keräävät vielä pääomia. Kun rahasto alkaa tehdä varsinaisia sijoituksiaan painuu IRR-luvut tasolle, jonka rahasto ilmoittaa tavoitteeksensa.
Sijoittajan kannattaakin tutkia tarkkaan, miten markkinoinnissa käytetyt poikkeuksellisen korkeat IRR-luvut ovat saavutettu ja kuinka paljon ne kertovat rahaston todellisesta kyvystä tehdä kestäviä tuottoja rahaston elinkaaren aikana. Kokemuksemme mukaan johdonmukaisuus ja loogisuus IRR-luvuissa takaa parhaan lopputuloksen. Markkinoinnissa käytettävät korkeat IRR-luvut auttavat ehkä varainkeruussa, mutta eivät korreloi lopullisten tuottojen kanssa. Totuus on vasta vuosien päässä.
Tärkeä huomautus: Yllä oleva kirjoitus on tarkoitettu vain informatiiviseen käyttöön, eikä sitä tule käsittää kehotukseksi ostaa, myydä tai merkitä sijoitustuotteita. Fundco ei tarjoa sijoitusneuvontaa. Mitään annettua sisältöä ei tule tulkita oikeudelliseksi, verotukselliseksi, sijoitus-, rahoitus- tai minkään muun neuvon muodoksi.
Historiallinen kehitys ei ole tae tulevasta tuotosta. Sijoittaminen sisältää riskejä, ja sinun tulisi sijoittaa vain varoja, joita olet valmis mahdollisesti menettämään kokonaan. Asiakas vastaa sijoituspäätöstensä tekemisestä ja niiden taloudellisesta tuloksesta. Listaamattoman markkinan sijoitukset sisältävät suuria riskejä, ja epäsuotuisten tapahtumien sattuessa näillä saattaa olla vain rajoitettu suoja.